بایننس برای جلوگیری از لیکوییدیشن، قیمت مرجع قراردادهای مرتبط با آنتروپیک را هر ثانیه به‌روزرسانی می‌کند
هونیت جان، رئیس بخش صرافی و معاملات بایننس، در مقاله‌ای که ۱۳ اکتبر از سوی 21Shares منتشر شد، توضیح داد که بایننس چگونه قیمت قراردادهای آتی دائمی مرتبط با شرکت آنتروپیک را تعیین می‌کند.
به گفته او، قیمت مرجع این قراردادها هر ثانیه بر اساس معاملات انجام‌شده به‌روزرسانی می‌شود. این سازوکار برای میزان تغییر قیمت در هر ثانیه محدودیت‌هایی دارد و در زمان کاهش فعالیت معاملاتی نیز از روش‌های جایگزین استفاده می‌کند.
انتشار این توضیحات هم‌زمان با تاریخ انتشار قراردادی محصول «Anthropic Synthetic ETP» شرکت 21Shares در ۱۳ اکتبر صورت گرفت؛ گواهی قابل معامله‌ای که امکان سرمایه‌گذاری غیرمستقیم و مصنوعی در شرکت خصوصی آنتروپیک را فراهم می‌کند.
خریداران این محصول در جایگاه طلبکاران بدون وثیقه یک شرکت ناشر ثبت‌شده در جزایر کیمن قرار می‌گیرند. در این ساختار، طرف قرارداد یک اوراق ساختاریافته وابسته به FalconX مسئول مدیریت موقعیت سرمایه‌گذاری پایه است. بنابراین، بازده سرمایه‌گذاران نه‌تنها به جهت حرکت قیمت‌های مرتبط با آنتروپیک، بلکه به توانایی مجموعه طرف‌های قراردادی در انجام تعهدات مالی خود نیز بستگی دارد.
خلاصه اسناد حقوقی ناشر نشان می‌دهد که شرایط قراردادهای میان شرکت‌های وابسته، درون یک گروه شرکتی مذاکره و تعیین می‌شود؛ بدون آنکه مدیر مستقلی اختیار تأیید منصفانه‌بودن این شرایط را داشته باشد یا نهادی بیرونی بررسی کند که آیا این قراردادها با شرایط معاملات میان طرف‌های مستقل مطابقت دارند یا خیر. همچنین، کارمزد سالانه یک‌درصدی اعلام‌شده برای محصول، تنها هزینه آن نیست و هزینه‌های تأمین مالی، معاملات و پرداخت‌های دوره‌ای قراردادهای آتی دائمی نیز در کنار آن قرار می‌گیرند.
اگر آنتروپیک در بورس عرضه عمومی شود، ارزش‌گذاری مصنوعی این شرکت در بازار رمزارز ناچار خواهد شد به قیمت واقعی سهام آن در بازار بورس نزدیک شود. چنین رویدادی مشخص خواهد کرد که آیا نقدشوندگی بازار پیش از عرضه اولیه می‌تواند در برابر تعدیل قیمت دوام بیاورد یا با تعیین قیمت معیار از سوی وال‌استریت، موقعیت‌های معاملاتی موجود بسته خواهند شد.
ساختار این گواهی همچنین ریسک نکول طرف قرارداد را به سرمایه‌گذاری اضافه می‌کند؛ ریسکی که حتی در صورت عملکرد مطلوب قیمت مرجع نیز می‌تواند به بازده سرمایه‌گذاران آسیب بزند.
طلب بدون وثیقه و شرایط قرارداد میان شرکت‌های وابسته
طبق شرایط نهایی محصول، ناشر این گواهی شرکت 21shares x FalconX Limited است که در جزایر کیمن به ثبت رسیده است. این اسناد مشخص می‌کنند که محصول از طریق یک اوراق ساختاریافته پذیرفته‌نشده در بورس، موقعیت خرید مصنوعی با ضریب مواجهه یک‌برابری ایجاد می‌کند و شرکت FalconX Sandpiper SPC طرف قرارداد مربوط به آن است.
سرمایه‌گذار در واقع طلبی از ناشر در اختیار دارد و ناشر نیز برای انجام تعهدات خود به ایفای تعهدات قراردادی طرف مقابل اوراق ساختاریافته وابسته است. بر اساس توضیحات 21Shares، این طرف قرارداد از طریق معاملات آتی دائمی در بایننس و هایپرلیکویید، موقعیت اقتصادی مرتبط با دارایی پایه را مدیریت می‌کند.
خلاصه اختصاصی این محصول، گواهی‌ها را بدهی‌های بدون وثیقه و غیرتبعی ناشر طبقه‌بندی می‌کند که هیچ نهاد دیگری بازپرداخت آن‌ها را تضمین نکرده است. غیرتبعی‌بودن به این معناست که این تعهد در دسته بدهی‌های دارای اولویت پایین‌تر قرار نگرفته است.
سرمایه‌گذاران برای وصول مطالبات خود تنها می‌توانند به ناشر مراجعه کنند. خلاصه اسناد هشدار می‌دهد که اگر طرف قرارداد نکول کند یا ورشکسته شود، ممکن است ناشر مبلغی بسیار کمتر از ارزش محاسبه‌شده اوراق ساختاریافته دریافت کند یا حتی نتواند هیچ مبلغی را بازپس بگیرد.
چنین زیانی می‌تواند بدون توجه به میزان افزایش یا کاهش قیمت‌های مرتبط با آنتروپیک، به دارندگان گواهی منتقل شود.
در ساختار مبتنی بر گواهی و اوراق ساختاریافته، مدیریت ابزارهای مشتقه بر عهده طرف قرارداد و تعهد پرداخت بر عهده ناشر قرار دارد. خریدار از نظر حقوقی طلب مشخصی دارد، اما بازپرداخت آن همچنان به توانایی ناشر در انجام تعهدات و ریسک‌های اعتباری نهفته در اوراق ساختاریافته وابسته است.
خلاصه حقوقی محصول اعلام می‌کند که شرکت Jura Pentium Limited، زیرمجموعه گروه FalconX Holdings، مالک ناشر است. بخش مربوط به روابط شرکتی نیز هشدار می‌دهد که وابستگی ناشر و طرف قرارداد به یک مالک مشترک، می‌تواند منشأ ریسک باشد.
بر اساس این سند، شرکت‌های عضو یک گروه درباره قیمت‌های ثابت، لغزش قیمت، هزینه‌های تأمین مالی و دامنه انحراف مجاز در ردیابی قیمت توافق می‌کنند. این پارامترها در تعیین اینکه عملکرد موقعیت سرمایه‌گذاری در بازار چگونه به ارزش اقتصادی برای سرمایه‌گذاران تبدیل می‌شود، نقش دارند.
در این سند تصریح شده است که هیچ مدیر مستقلی در هیئت‌مدیره ناشر اختیار بررسی و تأیید منصفانه‌بودن این شرایط را ندارد. همچنین، هیچ نهاد بیرونی مستقلی تأیید نمی‌کند که شرایط قرارداد با آنچه یک طرف قرارداد غیر وابسته پیشنهاد می‌داد، یکسان است.
البته وجود چنین محدودیتی در ساختار حاکمیت شرکتی به‌خودی‌خود ثابت نمی‌کند که شرط خاصی ناعادلانه است، قیمت‌ها دست‌کاری شده‌اند یا شخصی مرتکب تخلف شده است. ناشر اعلام کرده سازوکارهایی برای مدیریت تعارض منافع احتمالی در نظر گرفته، اما هم‌زمان هشدار داده است که نمی‌توان اثربخشی این سازوکارها را تضمین کرد.
در شرایط نهایی، شرکت NAV Consulting Inc. به‌عنوان عامل محاسبه و مدیر اجرایی محصول معرفی شده است. بااین‌حال، محاسبه ارزش خالص دارایی‌های گواهی با ارزیابی منصفانه‌بودن شرایط تأمین مالی یا مقررات مربوط به لغزش قیمت در قرارداد مذاکره‌شده میان شرکت‌های وابسته، دو وظیفه متفاوت هستند.
بنابراین، ممکن است فرایند ارزش‌گذاری کاملاً مطابق شرایط توافق‌شده انجام شود، بی‌آنکه تأیید مستقل درباره منصفانه‌بودن این شرایط، که طبق خلاصه اسناد وجود ندارد، ارائه شده باشد.
در نهایت، همین شرایط مورد توافق تعیین می‌کنند که چه سهمی از عملکرد موقعیت سرمایه‌گذاری در بازار به دارنده گواهی برسد.
نقش قیمت‌های مرجع و هزینه‌ها در بازده سرمایه‌گذاری
طبق توضیحات جان، قیمت مرجع آنتروپیک در بایننس هر ثانیه بر اساس معاملات انجام‌شده در یک بازه زمانی متحرک ۱۰ تا ۱۰۰ ثانیه‌ای به‌روزرسانی می‌شود. تغییر قیمت از یک ثانیه به ثانیه بعد، در هر دو جهت افزایش و کاهش، به یک درصد محدود شده است. همچنین، در دوره‌های کاهش فعالیت معاملاتی، از ۱۰۰ معامله اخیر به‌عنوان مبنای جایگزین محاسبه استفاده می‌شود.
این اقدامات، سازوکارهای حفاظتی روش تعیین قیمت مرجع هستند. بااین‌حال، محدودیت تغییر قیمت در هر ثانیه به معنای محدودشدن زیان کلی سرمایه‌گذار نیست و قیمت حاصل از معاملات را نیز به یک ارزش‌گذاری مستقل از شرکت آنتروپیک تبدیل نمی‌کند.
ارزش خالص دارایی‌های گواهی یا NAV بر اساس ارزش ابزار مالی پایه و کارمزد سرمایه‌گذار محاسبه می‌شود. شرایط اقتصادی تأمین مالی، معاملات و پرداخت‌های دوره‌ای اوراق ساختاریافته نیز می‌توانند بر این ارزش اثر بگذارند. قیمت اجرای سفارش نزد کارگزار، لایه دیگری از قیمت‌گذاری است که به نرخ موجود در زمان انجام معامله سرمایه‌گذار بستگی دارد.
به بیان دیگر، قیمت مرجع بایننس نشان‌دهنده قیمت‌گذاری در بستر معاملاتی است؛ نرخ کایکو و داده‌های مربوط به پرداخت‌های دوره‌ای که در قرارداد مشخص شده‌اند، مبنای ارزش‌گذاری قراردادی را تعیین می‌کنند؛ اوراق ساختاریافته در محاسبه ارزش خالص دارایی‌ها نقش دارد و در نهایت، قیمت اجرای معامله در بازار ثانویه مشخص می‌کند فروشنده چه مبلغی دریافت خواهد کرد.
در بخش پرسش‌های متداول محصول آمده است که هزینه‌های تأمین مالی ابزار پایه، معاملات و پرداخت‌های دوره‌ای قراردادهای آتی دائمی به ارزش خالص دارایی‌ها منتقل می‌شوند. در نتیجه، ممکن است بازده گواهی با عملکرد قیمت مرجع آن تفاوت داشته باشد.
شرایط نهایی محصول، هزینه‌های زیر را با مبانی محاسباتی متفاوت اعلام کرده است:
| نوع هزینه | مبنای اعلام‌شده | مفهوم رقم اعلام‌شده |
|---|---|---|
| کارمزد سرمایه‌گذار | سالانه ۱ درصد | کارمزد مستمر محصول |
| تأمین مالی اوراق ساختاریافته | حداکثر سالانه ۳ درصد | سقف هزینه تأمین مالی، نه نرخ قطعی تحقق‌یافته |
| هزینه‌های معاملاتی | به‌صورت تخمینی ۵۰ واحد پایه | هزینه معاملاتی تخمینی، نه کارمزد سالانه ثابت |
| پرداخت دوره‌ای قراردادهای آتی دائمی | ۰٫۰۰۵ درصد در هر دوره پرداخت، در زمان آغاز محصول | نرخ اعلام‌شده در زمان آغاز؛ هزینه پرداخت‌های دوره‌ای در ادامه متغیر است |
| بازخرید | ۲ درصد، با احتمال اعمال هزینه‌های اضافی | مبلغ کسرشونده هنگام تسویه که با قیمت اجرای معامله در بازار ثانویه نزد کارگزار متفاوت است |
نمی‌توان این ارقام را با یکدیگر جمع کرد و حاصل را کارمزد ثابت سالانه و جامع محصول دانست. هزینه تأمین مالی به‌صورت سقف اعلام شده، هزینه معاملات تخمینی است و پرداخت‌های دوره‌ای نیز به شرایط ابزار مشتقه و وضعیت بازار بستگی دارد. نرخ پرداخت دوره‌ای در زمان آغاز محصول، نه نرخ فعلی را مشخص می‌کند و نه به معنای ثابت‌ماندن این هزینه در آینده است.
این گواهی به سرمایه‌گذار امکان می‌دهد مدیریت موقعیت معاملاتی در قراردادهای آتی را به طرف دیگری واگذار کند، اما هزینه‌های اقتصادی ابزارهای پایه همچنان بر سرمایه‌گذاری او اثر می‌گذارند. هزینه‌های متغیر پرداخت‌های دوره‌ای حتی در شرایطی که چشم‌انداز قیمتی سرمایه‌گذار تغییری نکرده باشد، می‌توانند بازده را کاهش دهند.
طبق شرایط نهایی، مبلغ تسویه بر اساس ارزش خالص دارایی‌ها پس از کسر کارمزد بازخرید ۲ درصدی محاسبه می‌شود. همچنین امکان کسر هزینه‌های اضافی ناشی از لغزش قیمت، انتقال ارزهای رایج و سایر موارد وجود دارد.
خلاصه اسناد به‌طور جداگانه کارمزدهای پذیره‌نویسی و بازخرید را برای مشارکت‌کنندگان مجاز توضیح می‌دهد و هشدار می‌دهد که سرمایه‌گذاران ممکن است ملزم به پرداخت هزینه کارگزاری، کمیسیون و اختلاف قیمت خرید و فروش نیز باشند. طبق شرایط نهایی، پذیره‌نویسی در بازار اولیه فقط برای مشارکت‌کنندگان مجاز امکان‌پذیر است.
سرمایه‌گذار خردی که گواهی خود را از طریق کارگزار می‌فروشد، قیمت موجود در بازار ثانویه را دریافت می‌کند و هزینه‌های مربوط به همان معامله از آن کسر می‌شود. صرف وجود مقررات بازخرید در بازار اولیه، دلیل کافی برای این فرض نیست که همه فروش‌های بازار ثانویه نیز مشمول کارمزد جداگانه ۲ درصدی می‌شوند.
دسترسی از طریق کارگزاری‌ها و تغییر احتمالی پس از عرضه اولیه سهام
طبق بخش پرسش‌های متداول 21Shares، محصول CLAU در بازار چندجانبه معاملاتی وین (Vienna MTF) با واحد پول یورو فهرست شده و از طریق پلتفرم‌ها و کارگزارانی که از این بازار پشتیبانی می‌کنند، قابل معامله است. شرایط نهایی، شرکت Virtu Financial Ireland Limited را به‌عنوان مشارکت‌کننده مجاز و بازارگردان معرفی کرده و حداقل حجم معامله را یک گواهی تعیین کرده است.
شرایط نهایی از توزیع‌کنندگان می‌خواهد ارزیابی مستقلی از بازار هدف محصول انجام دهند و در موارد مقتضی، الزامات مربوط به مناسب‌بودن یا متناسب‌بودن محصول برای سرمایه‌گذار را مطابق دستورالعمل MiFID II رعایت کنند. خلاصه حقوقی همچنین تأکید می‌کند که تأیید امیدنامه در سوئد به معنای تأیید یا توصیه این اوراق بهادار نیست.
در ۱۳ اکتبر، صفحه محصول ارزش دارایی‌ها را ۴۹٬۳۹۷٫۲۳ دلار، تعداد اوراق منتشرشده و در گردش را ۵ هزار گواهی و ارزش خالص دارایی‌های هر واحد را ۹٫۸۸ دلار نشان می‌داد. در کنار این اطلاعات، بخش عملکرد محصول با تاریخ ۱۲ اکتبر نمایش داده شده بود.
عرضه اولیه احتمالی سهام آنتروپیک در آینده، مرجع قیمتی دیگری ایجاد خواهد کرد. طبق پرسش‌های متداول، در چنین شرایطی قیمت مرجع قراردادهای آتی دائمی، قیمت رسمی سهام آنتروپیک در بورس را نیز لحاظ خواهد کرد، اما هیچ سازوکاری برای تحویل خودکار سهام یا تسویه اجباری در نظر گرفته نشده است.
بنابراین، محصول همچنان امکان سرمایه‌گذاری مصنوعی در آنتروپیک را فراهم خواهد کرد و کارمزدها و هزینه‌های مربوط به تأمین مالی و پرداخت‌های دوره‌ای همچنان بر بازده آن اثر خواهند گذاشت.
خلاصه حقوقی هشدار می‌دهد که ممکن است عرضه عمومی سهام آنتروپیک هرگز اتفاق نیفتد. همچنین، اختلال در قیمت‌گذاری یا خاتمه فعالیت ابزار مالی پایه می‌تواند به استفاده از روش‌های جایگزین ارزش‌گذاری، جایگزینی موقعیت سرمایه‌گذاری یا بازخرید زودهنگام همراه با زیان منجر شود.
در ساختار توصیف‌شده، عرضه عمومی سهام آنتروپیک مرجع قیمت‌گذاری محصول را تغییر خواهد داد. بااین‌حال، دارنده گواهی همچنان برای دریافت مطالبات خود به انجام تعهدات پرداخت از سوی ناشر، عملکرد طرف قرارداد اوراق ساختاریافته و هزینه‌های حفظ موقعیت سرمایه‌گذاری مصنوعی وابسته خواهد بود.