چرا رشد درآمد شرکت‌های هوش مصنوعی از انتظارات بازار عقب مانده است؟
روز ۱۴ اکتبر، آنتروپیک بخشی از اطلاعات مالی خود را در اختیار سرمایه‌گذاران متقاضی مشارکت در عرضه اولیه سهام این شرکت قرار داد. به گزارش فایننشال تایمز، درآمد آنتروپیک در سه‌ماهه سوم سال به ۱۶۸ میلیارد دلار رسیده که نسبت به فصل قبل حدود ۴۶ درصد افزایش یافته است. این شرکت همچنین برای دومین فصل متوالی، بر مبنای شاخص‌های تعدیل‌شده، به سودآوری رسیده است.
با وجود آنکه رشد ۴۶ درصدی در نگاه نخست رقم قابل‌توجهی به نظر می‌رسد، سرعت افزایش درآمد آنتروپیک به‌شدت کاهش یافته است. درآمد این شرکت در سه‌ماهه نخست سال حدود ۴۸ میلیارد دلار بود و در سه‌ماهه دوم به ۱۱۵ میلیارد دلار رسید؛ یعنی رشدی بیش از ۱۰۰ درصد نسبت به فصل قبل. اما در سه‌ماهه سوم، نرخ رشد فصلی درآمد به کمتر از ۵۰ درصد سقوط کرد.
مؤسسه پژوهشی SemiAnalysis با استناد به تازه‌ترین داده‌های فصلی برآورد کرده است که درآمد سالانه‌شده آنتروپیک اکنون حدود ۷۴۰ میلیارد دلار است. این در حالی است که پیش‌تر برخی سرمایه‌گذاران انتظار داشتند درآمد سالانه‌شده این شرکت تا پایان سال به‌مراتب از یک تریلیون دلار فراتر برود.
بااین‌حال، رویترز به نقل از سرمایه‌گذاران حاضر در نشست گزارش داده است که آنتروپیک همچنان پیش‌بینی می‌کند درآمد سالانه‌شده‌اش تا پایان سال به ۱٫۱ تریلیون دلار برسد.
شش روز پیش از انتشار این اطلاعات نیز اوپن‌ای‌آی رقمی از درآمد خود اعلام کرده بود که از انتظارات قبلی بازار کمتر بود.
روز ۸ اکتبر، فایننشال تایمز با استناد به اسناد مالی ارائه‌شده به سرمایه‌گذاران گزارش داد که درآمد سالانه‌شده اوپن‌ای‌آی تا پایان سپتامبر به حدود ۵۰۰ میلیارد دلار رسیده است؛ رقمی که تقریباً ۲۰۰ میلیارد دلار کمتر از برآورد ۷۰۰ میلیارد دلاری بود که پیش‌تر به‌طور گسترده در بازار مطرح می‌شد.
در روز انتشار این خبر، سهام انویدیا ۲٫۹ درصد، ای‌ام‌دی ۳٫۹ درصد و برادکام ۴٫۳ درصد کاهش یافت. بازار چین نیز تا ۱۴ اکتبر با موج اصلاح قیمت‌ها روبه‌رو شد و شاخص STAR 50 در معاملات آن روز ۳٫۲۹ درصد افت کرد.
اکنون سناریویی که بازار سرمایه بیش از همه از آن نگران بود، تحقق یافته است: درآمد شرکت‌های پیشرو در هوش مصنوعی کمتر از انتظارات بوده و ارزش‌گذاری شرکت‌های فعال در زنجیره تأمین این صنعت، که پیش‌تر از افزایش هزینه‌های سرمایه‌ای سود برده بودند، وارد مرحله اصلاح شده است. بازار از شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل گرفته تا تأمین‌کنندگان تراشه در بخش‌های بالادستی، بار دیگر پایداری رشد درآمد، تداوم سرمایه‌گذاری‌های کلان و معیارهای ارزش‌گذاری در زنجیره صنعت هوش مصنوعی را ارزیابی می‌کند.
تا زمان تنظیم این گزارش در روز ۱۵ اکتبر، شاخص STAR 50 حدود ۲٫۹ درصد کاهش یافته بود.
تازه‌ترین آمار مالی آنتروپیک؛ رشد درآمد کمتر از انتظار
در نیمه نخست امسال، بازار انتظار داشت ارزش‌گذاری آنتروپیک هنگام عرضه اولیه سهام بتواند رکورد تازه‌ای در تاریخ ورود شرکت‌ها به بورس ثبت کند. ارزش این شرکت پیش‌تر ۹۶۵ میلیارد دلار برآورد شده بود و اطلاعات منتشرشده نشان می‌داد آنتروپیک قصد دارد در ماه نوامبر با ارزشی بالاتر وارد بازار سهام شود.
آنتروپیک در آستانه ورود به بورس تلاش کرد ابعاد تجاری‌سازی محصولات خود را به سرمایه‌گذاران نشان دهد. این شرکت علاوه بر اعلام درآمد ۱۶۸ میلیارد دلاری در سه‌ماهه سوم، شاخص‌هایی از وضعیت سودآوری خود را نیز منتشر کرد.
به گزارش فایننشال تایمز، جریان نقدی آنتروپیک مثبت شده و حاشیه سود عملیاتی تعدیل‌شده آن در سه‌ماهه سوم به ۱۱ درصد رسیده است. این شرکت اعلام کرده است که به ازای هر یک دلار هزینه برای منابع پردازشی، ۱٫۷۰ دلار درآمد ایجاد می‌کند. به بیان دیگر، درآمد حاصل از ارائه خدمات مدل‌های آنتروپیک اکنون هزینه منابع پردازشی مرتبط با این خدمات را پوشش می‌دهد و شرکت بر اساس معیارهای تعدیل‌شده به سود عملیاتی رسیده است. بااین‌حال، این ارقام هنوز تمام مخارج سرمایه‌ای و همه هزینه‌های حسابداری را در بر نمی‌گیرند.
برای شرکتی مانند آنتروپیک که ارزش‌گذاری آن به یک تریلیون دلار نزدیک شده، توجه بازار اکنون بیش از هر چیز به چشم‌انداز رشد آینده معطوف است.
در نیمه نخست امسال، توان رقابتی مدل کلود در حوزه‌هایی مانند برنامه‌نویسی به آنتروپیک کمک کرد مشتریان سازمانی خود را با سرعت افزایش دهد. اما با ورود به نیمه دوم سال، رقابت فزاینده به یکی از عوامل تأثیرگذار بر رشد درآمد این شرکت تبدیل شد.
اوپن‌ای‌آی در ماه ژوئیه مدل جدیدی عرضه کرد که توانست در برخی کاربردها دوباره جایگاه رقابتی خود را تقویت کند. هم‌زمان، متا و مایکروسافت، دو مشتری مهم آنتروپیک، استفاده از ابزارهای هوش مصنوعی توسعه‌یافته در داخل مجموعه‌های خود را افزایش دادند. شرکت‌های داخلی توسعه‌دهنده مدل‌های متن‌باز نیز با ارائه خدمات ارزان‌تر برای تصاحب سهم بیشتری از بازار رقابت می‌کنند.
جویی بروکهارت، تحلیلگر مؤسسه SemiAnalysis، می‌گوید سرمایه‌گذاران در سه ماه گذشته به‌تدریج برآوردهای خود از درآمد سالانه‌شده آنتروپیک را کاهش داده‌اند. آنتروپیک در نیمه نخست سال در برخی بازارها جایگاه پیشتاز داشت، اما اکنون اوپن‌ای‌آی بار دیگر به رقیبی جدی برای این شرکت تبدیل شده است.
علاوه بر فشار رقابتی، آنتروپیک خود نیز آگاهانه بخشی از منابع درآمدی‌اش را محدود کرده است. این شرکت به سرمایه‌گذاران اعلام کرده که درآمد مرتبط با تقطیر مدل بین ۵ تا ۷ درصد از کل درآمد آن را تشکیل می‌دهد و در سه‌ماهه سوم محدودیت‌های قابل‌توجهی برای این نوع استفاده اعمال کرده است. منظور از تقطیر مدل، روشی است که در آن توسعه‌دهندگان دیگر از خروجی مدل‌های پیشرفته برای آموزش مدل‌های خود استفاده می‌کنند. این فرایند به تعداد زیادی فراخوانی رابط برنامه‌نویسی کاربردی یا API نیاز دارد و به همین دلیل پیش‌تر یکی از منابع درآمد آنتروپیک محسوب می‌شد.
با وجود این محدودیت‌ها، برنامه بلندمدت آنتروپیک برای هزینه‌های سرمایه‌ای همچنان بسیار گسترده است. به گزارش رویترز، مجموع تعهدات مالی این شرکت برای خدمات ابری، منابع پردازشی و زیرساخت‌ها در ده سال آینده از ۵٫۱۸ تریلیون دلار فراتر می‌رود.
نکته مهم دیگر آن است که مدیران آنتروپیک به سرمایه‌گذاران هشدار داده‌اند وضعیت کنونی سودآوری ممکن است با ادامه سرمایه‌گذاری در توان پردازشی و پژوهش‌های زیست‌پزشکی تغییر کند. با در نظر گرفتن ارزش‌گذاری ۹۶۵ میلیارد دلاری شرکت و درآمد سالانه‌شده ۷۴۰ میلیارد دلاری برآوردشده از سوی SemiAnalysis، ارزش آنتروپیک تقریباً ۱۳ برابر درآمد سالانه‌شده آن است.
درآمد اوپن‌ای‌آی نیز پیش‌تر کمتر از انتظار اعلام شده بود
در مقایسه با آنتروپیک، بحث و اختلاف‌نظر درباره تازه‌ترین اطلاعات مالی اوپن‌ای‌آی بیشتر به روش محاسبه و شناسایی درآمد مربوط می‌شود.
به گزارش فایننشال تایمز در ۸ اکتبر، اوپن‌ای‌آی به سرمایه‌گذاران اعلام کرد که درآمد سالانه‌شده این شرکت تا پایان سپتامبر به حدود ۵۰۰ میلیارد دلار رسیده است. این در حالی بود که برآورد رایج بازار پیش‌تر رقمی نزدیک به ۷۰۰ میلیارد دلار را نشان می‌داد. بنابراین درآمد اعلام‌شده اوپن‌ای‌آی نیز ظاهراً کمتر از انتظار بود.
البته باید توجه داشت که اختلاف ۲۰۰ میلیارد دلاری میان این دو رقم از تفاوت روش‌های شناسایی درآمد در اوپن‌ای‌آی و آنتروپیک ناشی می‌شود. آنتروپیک درآمد حاصل از فروش خدمات از طریق شرکای ابری خود، از جمله AWS و گوگل کلاد، را در درآمد شرکت منظور می‌کند؛ اما اوپن‌ای‌آی دقیقاً از همین روش استفاده نمی‌کند. سرمایه‌گذاران پیش‌تر برای مقایسه عملکرد این دو شرکت، ارقام درآمد اوپن‌ای‌آی را تعدیل کرده بودند و برآورد ۷۰۰ میلیارد دلاری بازار نیز از همین محاسبات شکل گرفته بود.
از این منظر، تفاوت میان ارقام لزوماً به این معنا نیست که اوپن‌ای‌آی ناگهان ۲۰۰ میلیارد دلار از درآمد خود را از دست داده است. درآمدی که این شرکت به سرمایه‌گذاران گزارش کرده همچنان در حال افزایش است و بیش از ۷۰ درصد رشد داشته است.
بااین‌حال، واکنش بازار سرمایه به انتشار این اطلاعات سریع و آشکار بود.
در ۸ اکتبر، سهام شرکت‌های بزرگ تراشه‌سازی از جمله انویدیا (NVDA.US)، ای‌ام‌دی (AMD.US) و برادکام (AVGO.US) همگی کاهش یافتند. شاخص نزدک در آن روز حدود ۱٫۳ درصد و شاخص نیمه‌رسانای فیلادلفیا بیش از ۳ درصد افت کرد.
این واکنش با جایگاه اوپن‌ای‌آی در زنجیره صنعت هوش مصنوعی ارتباط دارد. در چند سال گذشته، اوپن‌ای‌آی یکی از محرک‌های اصلی افزایش تقاضای جهانی برای توان پردازشی هوش مصنوعی بوده است. گسترش تأمین مالی این شرکت، قراردادهای خرید توان پردازشی و برنامه‌های ساخت مراکز داده، انتظارات مربوط به سفارش‌های آینده تأمین‌کنندگان تراشه را تقویت کرده‌اند. در همین حال، اطلاعات مالی شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل مدت‌هاست که به اندازه الزامات افشای اطلاعات در بازارهای عمومی شفاف نبوده است. سرمایه‌گذاران نیز عمدتاً با تکیه بر درآمد سالانه‌شده، تعداد کاربران و برنامه‌های هزینه‌های سرمایه‌ای، ظرفیت رشد این شرکت‌ها را برآورد می‌کنند.
وقتی تفاوت در روش محاسبه درآمد به اختلافی ۲۰۰ میلیارد دلاری منجر می‌شود، بازار ناچار است مبانی این برآوردها را دوباره بررسی کند. به همین دلیل، هزینه‌های سرمایه‌ای آینده اوپن‌ای‌آی نیز به یکی از موضوعات اصلی مورد توجه سرمایه‌گذاران تبدیل شده است.
از سوی دیگر، آموزش مدل‌ها و اجرای فرایند استنتاج به خرید مداوم منابع پردازشی نیاز دارد. اوپن‌ای‌آی علاوه بر این هزینه‌ها باید با کاهش قیمت خدمات مدل‌ها و رقابت آنتروپیک، مدل‌های متن‌باز داخلی و مدل‌های اختصاصی شرکت‌های بزرگ فناوری نیز روبه‌رو شود.
اصلاح هم‌زمان ارزش دارایی‌های هوش مصنوعی از بورس آمریکا تا بازار STAR چین
نگرانی بازار درباره سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی دیگر فقط به پیش‌بینی درآمد محدود نیست و هزینه تأمین مالی را نیز در بر گرفته است.
روز ۱۳ اکتبر، شاخص نیمه‌رسانای فیلادلفیا برای پنجمین روز معاملاتی متوالی کاهش یافت. در معاملات روز ۱۵ اکتبر نیز سهام مایکرون تکنولوژی (MU.US) حدود ۴٫۵ درصد، شرکت فعال در حوزه ذخیره‌سازی سن‌دیسک (SNDK.US) حدود ۴٫۳ درصد، سیگیت تکنولوژی (STX.US) حدود ۵٫۹ درصد و وسترن دیجیتال (WDC.US) حدود ۵٫۸ درصد افت کرد.
علاوه بر تغییر انتظارات درباره هزینه‌های سرمایه‌ای هوش مصنوعی، پیشرفت‌های فناورانه شرکت چینی تولیدکننده تراشه‌های حافظه چانگ‌شین تکنولوژی (688825.SH) نیز نگرانی‌هایی درباره تشدید رقابت در صنعت جهانی تراشه‌های حافظه ایجاد کرده است.
در ۱۴ اکتبر، آمریکا اعلام کرد شاخص قیمت مصرف‌کننده یا CPI در ماه سپتامبر نسبت به مدت مشابه سال قبل ۳٫۷ درصد افزایش یافته است؛ رقمی بالاتر از انتظارات بازار. انتشار این آمار تورمی نگرانی سرمایه‌گذاران را درباره احتمال افزایش بیشتر نرخ بهره از سوی فدرال رزرو تشدید کرد. در همان روز، شاخص نزدک ۱٫۸۸ درصد و شاخص اس‌اندپی ۵۰۰ حدود ۱٫۱۱ درصد کاهش یافت.
بااین‌حال، افت سهام شرکت‌های فعال در زیرساخت هوش مصنوعی به‌مراتب شدیدتر بود. سهام کورویو (CRWV.US) حدود ۱۶ درصد، نبیوس (NBIS.US) حدود ۱۱ درصد، اوراکل (ORCL.US) حدود ۹ درصد و دل تکنولوژیز (DELL.US) حدود ۱۱ درصد کاهش یافت. بر اساس محاسبات رویترز، مجموع ارزش بازار این چهار شرکت حدود ۸۰۰ میلیارد دلار کاهش پیدا کرد. فعالیت این شرکت‌ها به ساخت زیرساخت‌های عظیم پردازشی وابسته است. افزایش نرخ بهره مستقیماً هزینه تأمین مالی را بالا می‌برد و بازده سرمایه‌گذاری برخی پروژه‌ها را نیز کاهش می‌دهد. قیمت اوراق بدهی کورویو پیشاپیش این فشار را منعکس کرده است. در ۱۴ اکتبر، بازده برخی اوراق بدهی این شرکت به حدود ۱۵ درصد رسید؛ زیرا سرمایه‌گذاران برای پذیرش ریسک بیشتر، بازده بالاتری مطالبه می‌کردند.
بازار چین نیز از این موج اصلاح قیمت‌ها در امان نمانده است.
در ۱۴ اکتبر، شاخص STAR 50 حدود ۳٫۲۹ درصد و شاخص ترکیبی STAR حدود ۲٫۹۷ درصد افت کرد. از میان ۶۱۷ سهمی که در بازار STAR به‌طور عادی معامله می‌شدند، تنها ۵۸ سهم افزایش قیمت داشتند. شرکت‌های داخلی تولیدکننده تراشه هوش مصنوعی در چین همچنان از روند جایگزینی محصولات وارداتی با نمونه‌های داخلی سود می‌برند و عوامل محرک رشد کسب‌وکار آنها با شرکت‌های تراشه‌سازی آمریکایی متفاوت است. بااین‌حال، ارزش‌گذاری این شرکت‌ها نیز در دوره گذشته تحت تأثیر انتظارات مربوط به افزایش تقاضا برای توان پردازشی هوش مصنوعی رشد کرده بود.
اکنون با اصلاح ارزش دارایی‌های مرتبط با هوش مصنوعی در بازارهای جهانی، بخش فناوری بازار سهام نوع A چین نیز با فشار بر ارزش‌گذاری شرکت‌ها و منابع تأمین سرمایه روبه‌رو شده است.
تغییر روایت سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی؛ آغاز مرحله سنجش عملکرد مالی
در مجموع، روند سرمایه‌گذاری در سهام و دارایی‌های مرتبط با هوش مصنوعی طی چند سال گذشته بر پایه افزایش مداوم هزینه‌های سرمایه‌ای شکل گرفته است.
شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل، مانند اوپن‌ای‌آی و آنتروپیک، از طریق جذب سرمایه منابع مالی به دست می‌آورند و آن را صرف خرید پردازنده‌های گرافیکی، ساخت مراکز داده و استفاده از خدمات رایانش ابری می‌کنند. در مقابل، شرکت‌هایی مانند انویدیا و فعالان حوزه سرور، ذخیره‌سازی و مراکز داده از این سرمایه‌گذاری‌ها سفارش‌های جدید دریافت می‌کنند.
به این ترتیب، برنامه‌های هزینه‌های سرمایه‌ای شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل به یکی از مبانی اصلی بازار برای پیش‌بینی درآمد شرکت‌های بالادستی تبدیل شده است.
اما تداوم این چرخه رشد به یک شرط اساسی وابسته است: شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل باید در نهایت بتوانند هزینه‌های پردازشی روزافزون خود را از محل درآمد تجاری پوشش دهند.
تازه‌ترین اطلاعات مالی منتشرشده از سوی آنتروپیک و اوپن‌ای‌آی، ارزیابی این مسئله را ملموس‌تر کرده است. آنتروپیک به درآمد نسبتاً بالایی دست یافته و بر مبنای شاخص‌های تعدیل‌شده سودآور شده است، اما سرعت رشد درآمد آن نسبت به گذشته کاهش یافته است. اوپن‌ای‌آی نیز همچنان با سرعت زیادی رشد می‌کند، ولی آمار درآمدی تازه آن با انتظارات قبلی بازار فاصله دارد. هر دو شرکت برای حفظ توان رقابتی مدل‌های خود همچنان به سرمایه‌گذاری مستمر در منابع پردازشی نیاز دارند.
هم‌زمان، رقابت قیمتی میان ارائه‌دهندگان مدل‌های هوش مصنوعی شدیدتر شده است. پیشرفت مدل‌های اختصاصی توسعه‌یافته توسط مشتریان و همچنین مدل‌های متن‌باز نیز به‌تدریج بر رشد درآمد شرکت‌های پیشرو در این حوزه تأثیر می‌گذارد.
مجموع این تحولات، ارزیابی سودآوری بلندمدت شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل را برای بازار دشوارتر کرده است. برای شرکت‌های تأمین‌کننده توان پردازشی در بخش‌های بالادستی، همچنان عواملی از رشد سفارش‌ها حمایت می‌کنند، اما ارزش‌گذاری آنها باید بازده سرمایه‌گذاری مشتریانشان را نیز در نظر بگیرد. با افزایش نرخ بهره، شرکت‌هایی که برای ساخت مراکز داده به تأمین مالی خارجی وابسته‌اند، ناچارند هزینه سرمایه بالاتری بپردازند.
بر اساس اطلاعاتی که تاکنون منتشر شده، تجاری‌سازی هوش مصنوعی همچنان در حال گسترش است و رشد درآمد شرکت‌های پیشرو در توسعه مدل متوقف نشده است. برخی شرکت‌های تراشه‌سازی نیز همچنان نرخ بالایی از رشد سود را حفظ کرده‌اند.
بااین‌حال، بازار سرمایه اکنون معیارهای سخت‌گیرانه‌تری برای ارزیابی دارایی‌های مرتبط با هوش مصنوعی در نظر می‌گیرد.
در گذشته، اعلام برنامه‌های بزرگ‌تر تأمین مالی و خرید توان پردازشی از سوی شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل می‌توانست ارزش‌گذاری شرکت‌های بالادستی را افزایش دهد. اما اکنون سرمایه‌گذاران توجه بیشتری به درآمد واقعی، سود و جریان نقدی شرکت‌های توسعه‌دهنده مدل نشان می‌دهند و بر اساس همین شاخص‌ها درباره پایداری هزینه‌های سرمایه‌ای آنها قضاوت می‌کنند.
عرضه اولیه سهام آنتروپیک که قرار است به‌زودی آغاز شود، آزمون تازه‌ای برای سنجش انتظارات بازار از ارزش‌گذاری شرکت‌های پیشرو در توسعه مدل خواهد بود. نتیجه این آزمون می‌تواند هم‌زمان بر ارزش‌گذاری شرکت‌های داخلی فعال در حوزه مدل‌های بزرگ هوش مصنوعی، چه شرکت‌های بورسی و چه شرکت‌های در آستانه ورود به بورس، تأثیر بگذارد.
سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی وارد مرحله سنجش و اعتبارسنجی عملکرد مالی شده است. توانمندی مدل‌ها، هزینه‌های سرمایه‌ای و سفارش‌های تجهیزات پردازشی همچنان اهمیت دارند، اما از این پس وزن بیشتری به رشد درآمد و بازده سرمایه‌گذاری داده خواهد شد. عملکرد مالی آنتروپیک و اوپن‌ای‌آی نشان می‌دهد صنعت هوش مصنوعی توانسته درآمد تجاری قابل‌توجهی ایجاد کند. بااین‌حال، همین درآمد باید در آینده پشتوانه سرمایه‌گذاری چندین تریلیون دلاری در منابع پردازشی باشد.
روایتی که طی سال‌های گذشته رشد صنعت هوش مصنوعی را بر پایه افزایش مداوم هزینه‌های سرمایه‌ای توجیه می‌کرد، اکنون با محدودیت‌های تازه‌ای روبه‌رو شده است.
این مقاله از حساب رسمی وی‌چت «برایت کمپانی» (Bright Company، شناسه: suchbright) منتشر شده است. نویسنده آن «سردبیر کشیک ۲۴ساعته» است و وب‌سایت 36Kr با مجوز آن را بازنشر کرده است.