گزارش اس‌وان آنتروپ از تعهدات بیش از ۴۰۰ میلیارد دلاری برای تأمین توان پردازشی چه می‌گوید؟
اسناد ثبت عرضه اولیه سهام آنتروپ نشان می‌دهد درآمد این شرکت در نیمه نخست سال به ۱۶.۳ میلیارد دلار رسیده و تعهدات آن برای تأمین توان پردازشی از ۴۰۰ میلیارد دلار فراتر رفته است. جیم بیانکو، رام آهل‌والیا و آستین کمپبل درباره پیامدهای این ارقام برای عرضه اولیه سهام شرکت و چالش‌های پیش روی آن بحث می‌کنند.
متن پیاده‌شده ویدئو
آستین کمپبل ــ ۰۰:۰۰
برای بررسی جنبه اقتصادی این تحولات، بیایید به موضوعی بپردازیم که امروز منتشر شده است: اسناد ثبت عرضه اولیه سهام آنتروپ. وقتی شروع کردم این اسناد را بررسی کنم و درباره آن‌ها به جمع‌بندی شخصی برسم، به چند نکته جالب برخوردم. به نظرم بعضی از این نکات به پرسشی مربوط می‌شوند که جیم درباره نحوه نگاه ما به این مسائل مطرح کرده است و برخی دیگر نیز ممکن است به پویایی‌های خاصی در شرکت‌های پیشرو هوش مصنوعی اشاره داشته باشند که در نهایت به زیان آن‌ها تمام شود.
برای توضیح منظورم، درآمد آنتروپ در نیمه نخست سال به ۱۶.۳ میلیارد دلار رسیده که در مقایسه با سال قبل افزایش چشمگیری است؛ این در حالی است که درآمد کل شرکت در سال ۲۰۲۵ حدود ۴.۶ میلیارد دلار بود. این شرکت در سه‌ماهه دوم، از نظر فنی، سود عملیاتی مثبتی ثبت کرده است؛ اما باید توجه داشت که تعهدات آن برای تأمین توان پردازشی در سال‌های آینده، ظاهراً بیش از ۴۰۰ میلیارد دلار است و بخش عمده این تعهدات نیز به‌سادگی قابل لغو نیست.
آستین کمپبل ــ ۰۱:۰۰
به گزارش فایننشال تایمز، انتظار می‌رود ارزش‌گذاری شرکت در محدوده ۱.۵ تا ۱۷.۵ تریلیون دلار قرار بگیرد؛ بااین‌حال، پیش‌بینی‌ها تا پیش از ورود واقعی سهام به بازار چندان هزینه‌ای ندارند و لزوماً به معنای تحقق آن ارزش‌گذاری نیستند.
بخش مربوط به حاکمیت شرکتی نیز توجهم را جلب کرد. بنیان‌گذاران با در اختیار داشتن سهام کلاس F، صاحب ۵۰.۱ درصد قدرت رأی‌دهی هستند. همچنین، یک تراست با مأموریت تأمین منافع بلندمدت، اکثریت اعضای هیئت‌مدیره را انتخاب می‌کند و اعضای آینده هیئت‌مدیره و امین‌های این تراست نیز از سوی اعضای قبلی برگزیده می‌شوند. بنابراین، سهام‌داران عادی عملاً سازوکار مؤثری برای مداخله در ساختار حاکمیت شرکت ندارند.
در مجموع، با دو واقعیت روبه‌رو هستیم: از یک سو، درآمد شرکت با سرعت زیادی رشد می‌کند و آنتروپ در زمره پیشروترین شرکت‌ها در توسعه مدل‌های توانمند هوش مصنوعی قرار دارد؛ از سوی دیگر، حجم سرمایه‌ای که شرکت متعهد شده است برای تأمین این توان پردازشی فراهم کند، بسیار بزرگ است و باید مشخص شود این منابع از کجا تأمین خواهند شد.
جیم، اجازه بدهید ابتدا از شما بپرسم؛ چون مدتی است این موضوعات را بررسی می‌کنید. برداشت شما از اسناد ثبت عرضه اولیه آنتروپ چیست؟ فرصت کردید آن‌ها را مطالعه کنید؟
جیم ــ ۰۲:۰۸
بله، امروز تا حدودی فرصت کردم اسناد را بررسی کنم. نکته جالب این بود که آنتروپ خود را با شرکت‌های نوپای داروسازی مقایسه کرده است. در این صنعت، معمولاً سرمایه‌گذاری بزرگی در ابتدای مسیر انجام می‌شود، با این امید که در نهایت محصولی، مثلاً یک دارو، به بازار عرضه شود و در بلندمدت جریان درآمدی پایدار و ممتدی ایجاد کند. به نظر می‌رسد آنتروپ نیز امیدوار است در پایان مسیر سرمایه‌گذاری‌هایش به چنین نتیجه‌ای برسد.
نکته دیگری که از منظر مالی توجهم را جلب کرد، بخش مربوط به ریسک‌ها بود؛ به‌ویژه جایی که از خطر وجودی برای بشریت صحبت می‌شود. پیش‌تر این پرسش را مطرح کرده‌ام که اگر مسئول یک صندوق بازنشستگی ایالتی، صندوق بازنشستگی شهرداری یا نهادی دیگر باشید که در قبال سرمایه دیگران مسئولیت امانت‌داری دارد، چگونه باید چنین بیانیه‌ای را بخوانید و با خود بگویید: «ممکن است این فناوری به پایان بشریت منجر شود، اما پیش‌بینی‌های مالی سال ۲۰۳۰ را ببینید؛ واقعاً نباید فرصت سرمایه‌گذاری در این شرکت را از دست بدهم»؟
مسئله دیگر این است که اگر سهام را بخرید و پس از عرضه اولیه اتفاقی مشابه آنچه برای فیس‌بوک پس از ورود به بورس یا حتی برای اسپیس‌ایکس رخ داده است روی دهد، چه؟ در عرضه‌های اولیه شرکت‌های فناوری، گاهی ارزش‌گذاری اولیه بیش از حد بالاست و قیمت سهام پس از عرضه ۵۰ درصد سقوط می‌کند. در چنین شرایطی، احتمال دارد با شکایت حقوقی روبه‌رو شوید. شاکیان بخش مربوط به ریسک‌ها را پیش روی شما می‌گذارند و می‌گویند آشکار است که صلاحیت مدیریت امانت‌دارانه این منابع را نداشته‌اید. وقتی در اسناد نوشته شده بود که شرکت ممکن است به پایان بشریت منجر شود، چرا با وجود چنین هشداری در آن سرمایه‌گذاری کردید و پس از افت ۵۰ درصدی قیمت سهام متضرر شدید؟
در نتیجه، ممکن است سرمایه‌گذاری نهادهای عمومی و صندوق‌های بازنشستگی امانی در این عرضه اولیه با مقاومت روبه‌رو شود. باید دید آیا نگرانی من بجاست یا نه. البته ممکن است سرمایه خصوصی به‌اندازه‌ای زیاد باشد که بتواند این مانع را پشت سر بگذارد و معامله را با ارزش‌گذاری موردنظر شرکت به سرانجام برساند.
رام آهل‌والیا ــ ۰۴:۳۰
آنتروپ سرمایه جذب خواهد کرد؛ فضای هیجانی و توجه به این شرکت بسیار زیاد است. اما پرسش این است که آیا می‌تواند سهام خود را در محدوده ارزش‌گذاری مورد انتظار، یعنی حدود ۱۷۵ تا ۲۰۰ دلار، عرضه کند؟ من شخصاً به محدوده پایین‌تر این بازه متمایل هستم.
چند نکته وجود دارد. نخست اینکه در اسناد ثبت عرضه اولیه، حاشیه سود ناخالص شرکت اعلام نشده است. چند هفته پیش، اطلاعات مالی افشاشده‌ای منتشر شد که حاشیه سود ناخالص ۸۵ درصدی را نشان می‌داد. برای محاسبه این شاخص، هزینه درآمد را با درآمد شرکت مقایسه می‌کنیم. اما در این اسناد، هزینه‌ها در یک مجموعه کلی ادغام شده‌اند و نمی‌توان هزینه آموزش مدل‌ها را از هزینه استنتاج یا هزینه تحقیق‌وتوسعه تفکیک کرد. این شیوه حسابداری شفافیت چندانی ندارد و اعتماد سرمایه‌گذاران را تقویت نمی‌کند.
در مقیاسی گسترده‌تر، مدل‌های با وزن‌های باز سهم بیشتری از بازار توان پردازشی را به خود اختصاص می‌دهند و من دلیلی نمی‌بینم که این روند متوقف شود. دیپ‌سیک نسخه 4.1 Flash را عرضه کرده است. این شرکت چینی است، اما مدل‌های با وزن‌های باز آن را می‌توان در آمریکا نیز اجرا کرد؛ در این صورت، داده‌ها و درخواست‌های شما به چین ارسال نمی‌شوند. هزینه استفاده از این مدل حدود ۹۰ درصد کمتر است و کیفیت آن نیز تقریباً به همان اندازه خوب است. حتی اگر کیفیت آن صرفاً به‌اندازه‌ای باشد که نیاز کاربر را برآورده کند، می‌توان توکن‌ها را سه بار اجرا کرد تا در مجموع نتیجه بهتری به دست آید.
رام آهل‌والیا ــ ۰۶:۰۵
این‌ها از مهم‌ترین چالش‌های پیش روی آنتروپ هستند. مسئله دیگر به محیط اصلی کار کاربران مربوط می‌شود. در هر حوزه معمولاً یک محیط کاری غالب وجود دارد؛ در خدمات مالی، این نقش پیش‌تر بر عهده پایانه بلومبرگ بود و در برنامه‌نویسی نیز کلود یا کدکس چنین جایگاهی داشتند. اما اکنون محیط اصلی کار به چارچوبی تبدیل شده است که به چند عامل هوش مصنوعی اجازه می‌دهد با یکدیگر تعامل کنند.
کلود چنین چارچوب مستقلی ندارد و چارچوبی که به آن متکی است، به نفع کلود عمل می‌کند و بی‌طرف نیست. در نتیجه، جایگاه آنتروپ در میان توسعه‌دهندگان به‌تدریج در حال تضعیف است. این مسئله برای من نگران‌کننده است.
آستین کمپبل ــ ۰۶:۵۰
می‌خواهم این بحث را ادامه دهم و تأکید کنم که مسئله فقط دیپ‌سیک نیست؛ بازار واقعاً در حال چندپاره شدن است. اگر به مجموعه مدل‌های موجود و نحوه استفاده واقعی کاربران از آن‌ها نگاه کنیم، به نظرم می‌توان سه گروه اصلی را تشخیص داد.
گروه نخست، کاربرانی هستند که مستقیماً از مدل‌های پیشرفته شرکت‌های سازنده استفاده می‌کنند. در این زمینه باید به آنتروپ و اوپن‌ای‌آی اعتبار داد. شمار قابل‌توجهی از مشتریان، کلود را در توسعه نرم‌افزارهای سازمانی یا از طریق رابط برنامه‌نویسی کاربردی (API) به کار می‌گیرند.
گروه دوم، کاربران حرفه‌ای هستند که می‌خواهند بهترین مدل را با مناسب‌ترین قیمت به کار بگیرند و از خدماتی مانند اوپن‌روتر استفاده می‌کنند. رام، همان‌طور که اشاره کردی، دیپ‌سیک Flash مدل بسیار خوبی است. به نظرم جدیدترین نسخه آن، یعنی نسخه ۱۰۱۷، از نظر عملکرد هم‌سطح گروک High است، اما اجرای آن به‌مراتب ارزان‌تر تمام می‌شود. علاوه بر این، مدل‌های میمو، کوئن و جی‌ال‌ام نیز عملکردی تقریباً قابل‌مقایسه دارند و همگی بسیار ارزان هستند.
به‌تازگی کیمی نیز مدل K 3.1 را عرضه کرده که از نظر توانمندی در کنار Muse Wonder و مدل‌های کلود قرار می‌گیرد، اما استفاده از نسخه با وزن‌های باز آن به‌مراتب ارزان‌تر است. این وضعیت حفظ مزیت رقابتی پایدار برای آنتروپ را دشوار می‌کند.
گروه سوم، کاربرانی هستند که ترجیح می‌دهند همه‌چیز را در نمونه اختصاصی خود از آمازون بدراک اجرا کنند، زیرساخت را خودشان میزبانی کنند یا مدل‌های اختصاصی‌شان را آموزش دهند. برای مثال، کوین‌بیس برای مقابله با تقلب، نسخه‌ای از کوئن را به کار گرفته و این فرایند را در داخل شرکت انجام داده است.
بنابراین، با توجه به چندپاره شدن بازار، یکی از شاخص‌هایی که برای ارزیابی آنتروپ با دقت دنبال می‌کنم، روند رشد درآمد آن است: آیا درآمد همچنان با سرعتی فزاینده افزایش می‌یابد یا به‌دلیل گسترش این شیوه‌های جایگزین استفاده از مدل‌ها، سرعت رشد آن رو به کاهش می‌رود؟ پاسخ به این پرسش اطلاعات مهمی درباره توانایی شرکت برای تأمین سرمایه موردنیاز در آینده به دست می‌دهد.
رام آهل‌والیا ــ ۰۹:۰۵
روند درآمد همچنان صعودی است و ممکن است آنتروپ تا پایان سال به درآمد ۱۰۰ میلیارد دلاری برسد. این شرکت قیمت توکن‌های خود را کاهش داده است. همان‌طور که اشاره کردی، اوپن‌روتر درخواست‌ها را به مدلی هدایت می‌کند که با کمترین هزینه، بیشترین کارایی را ارائه دهد.
آنتروپ با افزایش ناگهانی توجه بازار روبه‌رو شده است. به نظر من، ابتدا اخبار منفی از طریق افشاگری‌ها منتشر شد و سپس اسناد ثبت عرضه اولیه منتشر شدند که حاوی نکته مثبتی درباره توکن‌ها و قیمت آن‌ها بودند. اما مسئله اصلی همچنان رقابت شدیدی است که در پلتفرم‌هایی مانند اوپن‌روتر جریان دارد؛ این پلتفرم در حوزه کدنویسی جایگاه برجسته‌ای دارد و فضای رقابتی آن بسیار بی‌رحمانه است.
کن گریفین، مدیر سیتادل، این وضعیت را به‌خوبی توصیف کرده است؛ تشبیهی که من نیز مستقلاً به آن رسیده بودم: مدل کسب‌وکار شرکت‌های هوش مصنوعی پیشرفته به صنعت هواپیمایی شباهت دارد. درآمد حاصل از هر واحد استفاده‌شده اهمیت دارد، هزینه نهایی ارائه خدمات پایین است و تأمین مالی این فعالیت‌ها به بدهی متکی است. اگر درآمد کاهش پیدا کند، اما هزینه‌های ثابت همچنان باقی بمانند ــ که به‌دلیل تعهدات بدهی همین‌طور خواهد بود ــ شرکت در موقعیت مناسبی قرار نمی‌گیرد.
آنتروپ و اوپن‌ای‌آی چاره‌ای ندارند جز اینکه در سطح جهانی جزو بهترین‌ها در حوزه فعالیت خود باشند تا بتوانند قیمت بالاتری مطالبه کنند. حفظ چنین جایگاهی آسان نیست. هم‌زمان، مدل‌های تخصصی‌تر و محدودتر در حال گسترش هستند. برای مثال، امروز یک مدل تولید ویدئو معرفی شد که هزینه آن یک‌چهارم هزینه تولید ویدئو با هوش مصنوعی هایگزفیلد است.
در چنین بازاری، شرکت‌های بزرگ ممکن است به‌تدریج از سوی رقبای متخصص در حوزه‌های خاص کنار زده شوند. اوپن‌روتر نیز درخواست‌ها و مصرف توکن‌ها را به سمت ارائه‌دهنده‌ای هدایت خواهد کرد که کمترین هزینه را دارد.
آستین کمپبل ــ ۱۰:۵۲
اگر این بخش از برنامه را پسندیدید، آن را لایک کنید، مشترک شوید و هر دوشنبه ساعت ۴:۳۰ بعدازظهر به وقت شرق آمریکا با ما همراه باشید. من آستین کمپبل، مجری برنامه «Bips and Bips» هستم و در کنار دوستانم، رام آهل‌والیا و کریس پرکینز، و مجموعه‌ای از مهمانان برجسته، هر هفته درباره اقتصاد کلان، رمزارزها و تلاقی این دو جهان گفت‌وگو می‌کنیم و موضوعاتی را بررسی می‌کنیم که بر بازارها و چشم‌انداز مالی اثر می‌گذارند.